第3季度火电盈利大幅改善 盈利趋势有望持续

　　8月用电增速回落并处历史低位;回落贡献主要源于重工业，以及华东/广东/河北地区

　　8月供需：

　　(1) 用电增速较7月回落0.9个百分点，并处历史低位。8月用电增速3.6%，较近3年复合增速低7个百分点。增速贡献依次是居民42%/三产36%/二产23%/一产-1%。轻工业15%，重工业7%(有色12%、化工7%、建材1%、电力-7%、钢铁-24%，除建材、化工外均较7月回落)

　　(2) 分行业看增速回落源于重工业尤其是黑色金属冶炼及压延加工业，负贡献为居民用电。8月用电增速回升0.9个百分点，贡献依次是二产158%/一产17%/三产-21%/居民-55%;二产中轻工业19%/重工业137%;重工业中钢铁74%/电力36%/有色24%/化工1.4%/建材-3.2%。重工业用电总体仍较低迷，高耗能行业中除建材行业外用电增速均较7月份回落，尤其是是黑色金属行业;对应下游产品产量中钢铁行业产品产量增速回落，其他行业增速略有回升。轻工业用电增速也较1-7月份回落。

　　(3) 分地区看增速回落贡献依次是河北/江苏/福建/广东/安徽。四地分别贡献20%/20%/19%/18%/17%，华东地区贡献较大可能源于上个月的快速回升;河北主要受钢铁行业产量影响。

　　(4) 8月水电火电进一步分化，南方电网地区火电开工率下降明显，广东省已回落至全国平均水平。8月规模以上电厂发电增速2.7%，较过去5年复合增速偏低7.9个百分点，其中火电/水电增速分别为-6.3%/48%。西南地区如贵州/四川/广西等地来水有较大幅度改善，三峡与往年持平。受此影响，南方电网地区火电利用小时累计增速进一步回落，大部分排名靠后，前期较为理想的广东省也受到影响，累计增速已回落至全国平均水平(-6.1%)。累计增速靠前且近几个月变化不大的地区主要有山东/江苏/安徽等地，多为水电装机占比小的地区，其中山东省正增长。

　　发用电趋势：

　　(1) 8月火电降幅扩大趋势符合我们判断，用电增速回落则低于预期，主要因为重工业用电低迷程度超出我们判断; 9月份开始生活用电季节性回落，周期性行业略显季节性回升态势，但回升程度可能低于正常水平，从下游产品价格看，钢材/水泥价格也仅从9月过半之后才略有反弹，结合9月上半月三峡水电仍多发，以及上旬火力发电量降幅进一步扩大，我们预计9月用电增速较8月略微回落，火力发电降幅可能稍扩大。10月份开始逐步进入枯水季节，火电发电量降幅有望缩小。

　　(2) 重工业用电增速持续低于预期，我们对之前预测的全年用电增速7.0%-7.5%持谨慎态度，实际可能低于区间下限。预计全年火力发电量2%-3%增长，水电利用小时约3400-3450小时，火电利用小时约5050-5100小时。

　　预计8月份火电盈利能力提升趋势有望持续

　　火电行业

　　(1) 1-7月火电盈利：1-7月累计收入、利润增速分别6.6%和160%，较1-6月8.1%和130%分别回落/回升，体现为盈利能力进一步提升。毛利率11.1%，利润率3.8%，均进一步提升，主要源于煤价下跌。

　　(2) 动力煤价有所回升，但预计空间不大：秦皇岛平仓价7月下旬以来略微回升估计与夏季用电高峰、煤炭限产有关系，山西原煤产量7月份同比下降1.4%，8月份继续同比下降8.6%/环比下降4%。9月份上涨预计与沿海地区台风过后补库存、秋季检修前(10月8号开始)提前冬储有关。但考虑到一方面重点火电厂库存天数较高(9月上旬回升至25天，基期16天)，另一方面国际需求不振导致进口煤价较低(印尼煤、澳煤相对山西煤分别具有160、60元/吨的优势)，因此预计国内动力煤价进一步回升空间不大，海运费已结束两个月涨势，9月初开始出现回落。

　　(3) 煤电价差增速进一步扩大：由于基期煤价持续上行，价差增速将进一步扩大，9月份除黑龙江/陕西/四川外价差同比增速均在50%以上;内蒙/山东/安徽/重庆/宁夏/贵州等地在200%以上。